原標(biāo)題：手游版權(quán)價值的評估分析

近幾年中國游戲市場的收入保持著快速增長的趨勢，付費用戶的增加和付費能力的提高，不斷推動著游戲行業(yè)的高速發(fā)展，2023年中國手游市場規(guī)模2096.76億元，同比增長32.61%，手游銷售收入占整個游戲市場銷售收入近75%。那應(yīng)當(dāng)如何對手游版權(quán)價值進(jìn)行評估分析呢？

近幾年中國游戲市場的收入保持著快速增長的趨勢，付費用戶的增加和付費能力的提高，不斷推動著游戲行業(yè)的高速發(fā)展。手機(jī)游戲作為能夠大量吸引用戶和流量的應(yīng)用，已經(jīng)成為當(dāng)下各大互聯(lián)網(wǎng)巨頭爭相搶占的市場。根據(jù)智研咨詢披露的數(shù)據(jù)，2023年中國手游市場規(guī)模2096.76億元，同比增長32.61%，手游銷售收入占整個游戲市場銷售收入近75%。2023年國內(nèi)手游用戶達(dá)到6.5億人，每個用戶平均消費增長至320.61元。預(yù)計在未來幾年中，手游行業(yè)仍將保持迅速發(fā)展的趨勢。因此，對手游軟件所涉及的版權(quán)進(jìn)行合理估值定價，在手游開發(fā)商對外融資、投資者對游戲或廠商進(jìn)行投資等環(huán)節(jié)中均具有重要意義。那應(yīng)當(dāng)如何對手游版權(quán)價值進(jìn)行評估分析呢?

一、手游盈利模式分析與評估思路確定

游戲的盈利收入模式影響著游戲商業(yè)價值的兌現(xiàn)。通常手游的盈利方式有以下幾種：付費下載、廣告收入、道具出售及衍生品開發(fā)。用戶一次性付費下載取得手游安裝包以及游戲內(nèi)嵌廣告是手游最直接的盈利方式。此外，目前幾乎所有名義上的免費手游，都會通過向玩家出售道具、皮膚等虛擬用品來實現(xiàn)盈利，該方式所占收益比重非常大。除上述方式外，進(jìn)行衍生品開發(fā)(包括跨平臺運營)也是實現(xiàn)盈利是手游的另外一種商業(yè)模式。例如，將手游平移到Switch、PS等其他平臺上運營，就涉及對手游版權(quán)的衍生品開發(fā)并獲得收益，當(dāng)然進(jìn)行這種衍生品開發(fā)存在一定風(fēng)險。

在對手游的版權(quán)價值進(jìn)行評估時，我們主要考慮的是待估手游版權(quán)所帶來的能夠預(yù)測的預(yù)期收益。從上述游戲盈利模式分析可知，這種收益來源于付費下載、廣告、道具出售以及衍生品開發(fā)產(chǎn)生的收入。其中前三種屬于對游戲版權(quán)的規(guī)避風(fēng)險的基礎(chǔ)應(yīng)用所帶來的商業(yè)收益，而衍生品開發(fā)是對手游版權(quán)的合理開發(fā)利用帶來的超額價值。實踐中，大多數(shù)版權(quán)價值評估僅針對確定的未來現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)估值，這部分價值的評估將在本文第三部分進(jìn)行分析。而手游版權(quán)衍生品開發(fā)帶來的超額收益估值，涉及手游版權(quán)的期權(quán)價值，將在本文第四部分進(jìn)行簡要討論。

二、評估基本要素與評估方法的確定

（一）評估基本要素

手游版權(quán)價值評估時，需要明確相關(guān)要素，以下模擬某手游公司轉(zhuǎn)讓其持有的某手游版權(quán)為例，進(jìn)行估值時首先明確以下基本要素。

（二）估值方法的選擇

在游戲文化與流行趨勢快速更迭的今天，游戲產(chǎn)業(yè)面臨著極其不穩(wěn)定的社會及市場環(huán)境。前文在評估思路中已經(jīng)提及，手游版權(quán)的價值較適合運用收益法進(jìn)行評估。這里對收益法與成本法、市場法這三種基本評估方法在手游估值領(lǐng)域應(yīng)用上的比較如下：

綜上我們可以看出，由于手游版權(quán)價值主要來源于能夠為持有版權(quán)的游戲公司帶來的未來經(jīng)濟(jì)收益，而并不是取決于其取得獲得版權(quán)的成本，因此成本法在一般情況下不適合用來評估版權(quán)價值;其次，對市場條件和信息來源的高要求讓市場法的使用受到了很大制約。所以，收益法通常是對手游作品版權(quán)價值進(jìn)行評估的較為科學(xué)合理的選擇。

三、手游版權(quán)的收益法估值分析

運用收益法對手游版權(quán)的評估，系通過對運營游戲可以獲取的凈現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)來確定其資產(chǎn)價值，具體而言就是首先預(yù)測手游版權(quán)的經(jīng)濟(jì)壽命，再預(yù)測未來和該版權(quán)相關(guān)的銷售收入和銷售成本并確定稅后現(xiàn)金流，最后以恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)確定委估手游版權(quán)的評估價值。

收益法的基本計算公式：

其中：

P ——手游版權(quán)的評估價值;

Ri ——評估對象未來第i年的現(xiàn)金流量(預(yù)期收益);

i ——收益年限;

r ——折現(xiàn)率;

在獲得預(yù)期收益、折現(xiàn)率和收益期限的全部數(shù)值之后，可以計算出待估手游在收益期限內(nèi)各年度的凈現(xiàn)金流量及其凈現(xiàn)值，加總后可得到待估手游版權(quán)的評估價值。為了使評估結(jié)果更加客觀合理，運用收益法評估時既要考慮手游版權(quán)資產(chǎn)本身的特殊性對上述參數(shù)的潛在影響，又必須減少評估中的不確定因素，選取合適的參數(shù)對預(yù)期收益、折現(xiàn)率和收益期限這三個重要數(shù)值進(jìn)行計算。

1、收益年限的計算

由于評估對象為手游版權(quán)，雖然版權(quán)本身法定保護(hù)期限較長，但考慮手游的經(jīng)濟(jì)壽命，主要結(jié)合游戲運營情況、同類型游戲的經(jīng)濟(jì)壽命、已運營時間和付費客戶數(shù)判斷手游的收益年限。周期性是游戲產(chǎn)品的一大重要特點，其波動性在游戲企業(yè)營運流水中體現(xiàn)得十分明顯，這導(dǎo)致手游的收益期限不易合理確定。通常手游的具體運營期限從游戲上線時間(通常非評估基準(zhǔn)日)起3-8年不等，應(yīng)具體分析，并且在評估中往往會出現(xiàn)收益期限高估的情況。

2、預(yù)期收益的計算

(1)營業(yè)收入

手游的預(yù)期收益與市場認(rèn)可度有很強(qiáng)的關(guān)系。由于廣告收入較為明確，故此處對未來年度收益數(shù)據(jù)的預(yù)測主要根據(jù)待估手游產(chǎn)品的運營特點及企業(yè)盈利資料來預(yù)測此款游戲經(jīng)濟(jì)壽命年限內(nèi)的付費下載與道具出售收入等其他收入，其是在充分考慮游戲的歷史運營狀況及此類游戲生命周期的基礎(chǔ)上對未來收入流水進(jìn)行測算。評估時，需要預(yù)測評估基準(zhǔn)日到待估資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)壽命周期結(jié)束為止手游能夠帶來的營業(yè)收入，營業(yè)收入金額通常先低后高再降低。

對于評估基準(zhǔn)日已上線的手游產(chǎn)品，主要依據(jù)企業(yè)過去的游戲運營數(shù)據(jù)及游戲剩余生命周期進(jìn)行預(yù)測。游戲流水預(yù)測主要包括付費用戶數(shù)與活躍用戶數(shù)、平均消費額、付費率等數(shù)據(jù)的測算。自主運營的，按個人玩家購買總額確認(rèn)收入，游戲產(chǎn)品流水預(yù)測的結(jié)果全額作為企業(yè)的收入入賬。代理運營的，扣減第三方運營平臺收取的傭金費用作為游戲企業(yè)的銷售費用。計算公式如下：

手游版權(quán)產(chǎn)生的年現(xiàn)金流量=預(yù)測期內(nèi)每年預(yù)測收入=付費用戶年平均消費額×活躍用戶數(shù)×付費率×（1-渠道折扣）–相關(guān)稅費

根據(jù)上述公式測算預(yù)測收入時，應(yīng)考慮游戲產(chǎn)品所處的不同發(fā)展階段，還包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、媒介技術(shù)環(huán)境、法律政策環(huán)境和市場供求競爭狀態(tài)，從而得出不同游戲產(chǎn)品所處時期每個付費用戶的平均消費水平、活躍用戶數(shù)與付費率。可按照手游以前年度運營數(shù)據(jù)資料，并結(jié)合評估基準(zhǔn)日時點游戲市場反饋狀況，對已上線產(chǎn)品進(jìn)行合理預(yù)測;對于未上線的游戲產(chǎn)品，按照企業(yè)過去已有年度的其他游戲產(chǎn)品運營數(shù)據(jù)資料，或市場上其他同類型游戲的前期運營情況，結(jié)合游戲產(chǎn)品潛在的或可能的用戶群體以及企業(yè)對新開發(fā)游戲產(chǎn)品的市場定位進(jìn)行合理預(yù)測。

(2)運營成本與稅負(fù)預(yù)測

運營成本預(yù)測參照歷史年度發(fā)生比例進(jìn)行預(yù)測，具體運營成本包括研發(fā)費用-費用化(人力成本)、服務(wù)器托管費用、市場推廣費、折舊、其他等成本。稅負(fù)預(yù)測根據(jù)企業(yè)實際應(yīng)繳的稅負(fù)規(guī)定進(jìn)行繳納。部分企業(yè)可享受稅收政策，如游戲企業(yè)為國家重點軟件企業(yè)，還可享受部分企業(yè)所得稅等稅收優(yōu)惠。

3、折現(xiàn)率r的計算

折現(xiàn)率是將未來的收益折算為現(xiàn)值的系數(shù)，它體現(xiàn)了資金的時間價值。對于版權(quán)這種無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率估測可以采用風(fēng)險累加、加權(quán)平均資本成本途徑等方式。其中，風(fēng)險累加法是將無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率(主觀判斷技術(shù)風(fēng)險+市場風(fēng)險+資金風(fēng)險+管理風(fēng)險構(gòu)成的風(fēng)險報酬率)作為無形資產(chǎn)折現(xiàn)率。這種方法在我國運用得較多，但其忽略了利率的期限對投資回報率的影響(用較短期限的國債利率或一年期銀行貸款利率作為無風(fēng)險報酬率可能低估無形資產(chǎn)的必要報酬率)，且計算風(fēng)險報酬率時，對各種風(fēng)險報酬率的量化嚴(yán)重依賴評估人員的主觀判斷。

考慮到風(fēng)險累加法存在的上述問題，實踐中也常常會采用加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC途徑進(jìn)行測算，即采用無形資產(chǎn)版權(quán)報酬貢獻(xiàn)率模型來估測折現(xiàn)率r。這種無形資產(chǎn)折現(xiàn)率計算方法主要是依據(jù)企業(yè)價值中加權(quán)平均資本成本確認(rèn)折現(xiàn)率的原理進(jìn)行模擬：根據(jù)資產(chǎn)-負(fù)債相平衡的原則，即營運資金+固定資產(chǎn)+無形資產(chǎn)=付息債務(wù)+所有者權(quán)益，加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC認(rèn)為企業(yè)是投資者投入企業(yè)資本的期望回報，它等于投資到企業(yè)的全部資產(chǎn)的期望回報(下述公式(1))，也可以理解為期望的股權(quán)回報率和債權(quán)回報率的加權(quán)平均(下述公式(2))。由于企業(yè)全部資產(chǎn)包括營運資金、有形非流動資產(chǎn)和無形資產(chǎn)組成，因此關(guān)于稅前加權(quán)資本成本W(wǎng)ACCBT(WACC 的計算可以采用稅前或稅后的數(shù)據(jù)參數(shù)，此處采用稅前參數(shù))有以下公式：

上述各參數(shù)的含義及取值方式如下：

根據(jù)以上公式(1)-(4)，可計算得出折現(xiàn)率r。需要說明的是，首先，關(guān)于折現(xiàn)率r的計算方式，即使采用加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC途徑，實踐中也存在不同操作方法，包括直接將稅前加權(quán)資本成本W(wǎng)ACCBT與企業(yè)特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)Rc累加計算，或者簡單采用稅前加權(quán)資本成本W(wǎng)ACCBT或普通股權(quán)益資本成本Re進(jìn)行等同測算。筆者認(rèn)為，具體操作應(yīng)結(jié)合評估的實際情況，充分利用能夠獲得的資料，盡量避免主觀判斷帶來的誤差;其次，上述計算方法中許多參數(shù)可以通過WIND等軟件查詢可比公司(主要為上市公司)的公開信息得出相關(guān)數(shù)據(jù)。當(dāng)然，為獲得更加準(zhǔn)確的折現(xiàn)率r參數(shù)，同樣需要待估企業(yè)配合提供更為詳細(xì)、更為準(zhǔn)確的信息。

四、手游版權(quán)衍生開發(fā)與實物期權(quán)法的應(yīng)用

本文第一部分曾提到，手游版權(quán)的盈利模式除了付費下載、廣告收入、道具出售方式外，還包括衍生品開發(fā)。收益法所確定的手游版權(quán)未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值，是對手游版權(quán)的基本應(yīng)用帶來的商業(yè)收益。而對版權(quán)商品的合理開發(fā)利用帶來的超額價值無法用收益法直接計算得出。這時可認(rèn)為手游作品版權(quán)在基本使用之外，還存在著很多種期權(quán)。在確定要考慮的期權(quán)時主要判斷兩個主要因素，一是這項期權(quán)的價值，二是未來執(zhí)行這項期權(quán)的可能性。對于價值很小、未來執(zhí)行可能性較小的期權(quán)，沒有必要考慮其價值。但如果在考慮手游版權(quán)購買所帶來的期權(quán)時，買方已經(jīng)確定了未來根據(jù)市場形勢進(jìn)行衍生產(chǎn)品開發(fā)的戰(zhàn)略，或者賣方已經(jīng)有較為成熟的衍生產(chǎn)品開發(fā)布局，那么對手游衍生產(chǎn)品開發(fā)權(quán)就可以考慮其期權(quán)價值。一般來說，手游版權(quán)最有價值和最有可能執(zhí)行的期權(quán)就是衍生產(chǎn)品開發(fā)權(quán)，包括不同平臺上對于該手游的移植開發(fā)。

此時將投資手游版權(quán)看作為一個看漲期權(quán)(如果未來市場形勢好則執(zhí)行期權(quán)，不好則放棄執(zhí)行)，則手游版權(quán)的整體價值為：

手游版權(quán)整體價值P=常規(guī)價值P1+期權(quán)價值P2

上述公式中，P1可以用本文第三部分中收益法方式得出。對于期權(quán)價值P2.可由布萊克—舒爾斯模型(Black-Scholes公式)計算求得。采用布萊克—舒爾斯模型估算知識產(chǎn)權(quán)價值的難點并不在數(shù)學(xué)計算，而在于參數(shù)如何選取，即選取哪些參數(shù)代入公式進(jìn)行計算。

其中，N表示正態(tài)分布下的累計概率;

S 為期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價格，其數(shù)值可以用收益法求出，即首先預(yù)測出執(zhí)行這個期權(quán)項目之后所帶來的現(xiàn)金流量，然后選取合適的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)得出現(xiàn)值。需要注意的是，S是手游版權(quán)期權(quán)項目預(yù)期收益的現(xiàn)值，而不是手游作品本身基本應(yīng)用帶來的收益現(xiàn)值P1.如預(yù)期在T 年之后決定是否對該手游衍生品項目進(jìn)行投資與開發(fā)，而該項目手游作品在T時點之后 n 年期限的衍生產(chǎn)品，則需要確定在n 年內(nèi)衍生作品所帶來的收益之和，再將收益折現(xiàn)到購買手游作品版權(quán)的時點上得到 S的數(shù)值;

X為手游衍生品期權(quán)項目的執(zhí)行價格，即進(jìn)行期權(quán)項目投資的時候所需要的期初投入成本。具體到案例上，就是決定對手游產(chǎn)品進(jìn)行衍生改造時，如移植到其他游戲平臺上發(fā)生的所有必要費用;

為期權(quán)項目投資年收益的波動性，即收益標(biāo)準(zhǔn)差。這個是期權(quán)定價模型中比較難確定的參數(shù)，通常只能使用歷史數(shù)據(jù)來預(yù)測期權(quán)項目收益的標(biāo)準(zhǔn)差，需要根據(jù)類似資產(chǎn)投資收益率的波動性來預(yù)測期權(quán)項目投資未來收益的波動性;

T為期權(quán)執(zhí)行到期時間長度。在具體手游版權(quán)價值評估中，T 為購買手游版權(quán)的時點距離預(yù)期會執(zhí)行期權(quán)項目的時間間隔。

r 為無風(fēng)險利率，計算方法同本文第三部分。

從上述公式可見，手游版權(quán)期權(quán)價值的計算還是比較復(fù)雜的。首先，期權(quán)定價模型需要復(fù)雜的方法來進(jìn)行計算，同時還需要足夠大的數(shù)據(jù)庫予以數(shù)據(jù)支持，例如波動率等相關(guān)數(shù)據(jù)是期權(quán)定價模型運用的基礎(chǔ)，而實踐中這些數(shù)據(jù)的獲取并不容易。其次，實物期權(quán)的價值還受到其他多重因素的影響。例如企業(yè)自身的戰(zhàn)略執(zhí)行能力、消費者偏好以及社會環(huán)境等因素，這些因素都會影響實物期權(quán)的價格，而其在傳統(tǒng)的實物期權(quán)定價模型中還無法體現(xiàn)出來。因此，目前大部分手游版權(quán)價值評估時，通常選擇暫不考慮其期權(quán)價值P2.

五、總結(jié)

手游版權(quán)價值的評估主要系測算手游版權(quán)運營所帶來的未來確定現(xiàn)金流的折現(xiàn)，對其可采用收益法進(jìn)行估值。收益法通常適用于大部分無形資產(chǎn)或知識產(chǎn)權(quán)的價值評估，但在預(yù)測收入、折現(xiàn)率與收益年限等具體參數(shù)的取值上，需要具體結(jié)合案例實際情況進(jìn)行判斷。手游產(chǎn)品所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、媒介技術(shù)環(huán)境、法律政策背景、市場供求競爭狀態(tài)、大眾文化喜好等因素，都會對參數(shù)取值產(chǎn)生影響。因此，在對手游版權(quán)價值評估時，應(yīng)盡可能地與委托方溝通交流，最大程度地獲得可靠數(shù)據(jù)，才能不斷減小估值誤差，精準(zhǔn)反映待估手游版權(quán)資產(chǎn)的實際價值。

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